绝味食品603517：莫为浮云遮望眼风物长宜放眼量

报告介绍美味食品2021年年报发布，21Q1—4累计实现营收65.5亿元，同比增长24.1%，未完成年度增长激励目标，归母净利润9.8亿元，同比增长39.9%其中，21Q4单季实现营收和净利润17.0/0.17亿元，比上年分别增长+22.4/—90.7%同时，该公司发布了2022年第一季度报告其营收同比增长12.1%至16.9亿元，净利润同比下降62.2%至9000万元投资凸显主营业务发展受到疫情冲击，供应链业务成为新的营收贡献点2021年四季度以来，全国多地遭遇疫情爆发，线下消费需求低迷分产品来看，21Q4和22Q1的生鲜/家禽/牲畜/蔬菜/其他产品同比增速分别为4.3/2.6/144.2/4.2/12.3%和2.8/4.2/—62.8/4.7/1.4%，门店销售额自21Q1以来一直呈下降趋势分地区来看，22Q1西南/西北/华中/华南/华东/华东/大陆以外市场增速为1.6/62.6/37.0/0.5/0.7/8.4/8.8%，其中华南和华东作为卤味的重点市场，受疫情控制严重，拖累整体营收增长在主营业务发展受阻的情况下，公司其他主营业务21年实现营业收入5.4亿，同比增长212.3%，Q4单营收4.9亿，对主营业务的贡献比21Q3高出29%，全年占比8.5%长期来看，公司十几年来不断打造供应链能力，从销售型食品企业升级为基于食品行业的工业生产企业未来有望通过共采，共储，共产，共配，共销，共智六大业务平台，进一步赋能食品生态圈参考sysco等头部供应链集成商的发展历程和行业规模，坚定看好公司供应链业务背后的巨大增长空间21年开店目标如期完成，经过反复疫情，龙头上游公司全年净开店1315家，符合预期，店铺已经恢复到19年疫情前90%以上的水平公司年报显示，2021年，卤味的线下业务深受疫情影响虽然全国重点商业城市高潜力消费区域客流较2020年有所回暖，但仍不及2019年其中广州，北京，南京等地相比19年仍有20%左右的客流缺口在疫情屡禁不止的背景下，公司再次逆势开店，提高市场份额根据窄门饭的数据计算，公司从2011年11月开始开店竞赛，到2012年一季度末，共约1200家店铺，其中22Q1约800家值得注意的是，这种逆势开店策略包括加盟商开店，公司也可能会多渠道发力星星之火可以燎原+海纳百川+校园店计划的逐步实施，有望带来增量门店贡献，助力开店枢纽全年达到1500+的新水平展望未来，考虑公司1~2年老店收入增长稳定在10%，2年以上老店可达20%+有望通过疫情期提前加速开店为后续增长提供动能，后疫情时代营收规模稳定增长确定性较高短扰不改引领增长的逻辑，多项措施助力公司稳而远之受下半年工厂限电，疫情反复等多重因素影响，21A公司实现营收增长24.1%，股权激励目标暂时搁浅我们认为，尽管经历了众多干扰，公司交出一份稳定增长的成绩单并不容易错过短期业绩不会改变公司的战略决心和信心在致公司股东的信中，明确了目前的首要目标是提高市场份额和行业地位从三个方面可以看出公司的相应举措:1)市场份额方面，公司多渠道拓展门店，全年开店数量有望超预期疫情拐点过后，收入增长有保障根据FrostSullivan的数据，该公司的市场份额仅为8.6%，夫妻店与品牌店的比例为7:3在疫情扰动下，中小品牌加速出清，公司有望迎来提升市场份额的最佳窗口期，2)在品牌年轻化的渠道多元化方面，公司于4月推出周年充值活动，为不同客户群体提供多元化的方案和使用场景5月将继续推出符合品牌年轻化主题的新品结合21年小红鸭系列产品良好的营销反馈，我们相信年轻化和渠道多元化的不断打造将带动门店销售逐步修复加盟商以牺牲短期利润水平为代价进行补贴疫情过后，预计逐步修复公司21Q4，22Q1毛利率26.3/30.3%，同比有所下滑判断归因于:1)原料成本高:由于屠宰场供应不足，上游库存减少，鸭附属产品价格仍处于高位，油，盐，糖等调味品受国际环境影响，价格持续上涨，2)补贴加盟商:为了保证加盟商的利益和加盟商体系的稳定，公司在开店大赛期间继续对加盟商进行商品折扣，装修，设备支付等多方面的补贴销售费用率方面，公司21Q4/22Q1销售费用增长至11.1/14.0%，主要原因是公司持续提升品牌影响力，广告费用大幅增长，在管理费率上，21Q4/22Q1分别为7.2/6.5%展望未来，疫情为拐点后，加盟商体系的维护和品牌力建设将显现成效，带动成本投入和毛利得到修复盈利预测及估值鉴于公司一季报，我们对22—24年盈利预测进行了调整预计22—24年营业收入75.7/91.2/109.8亿元，同比增速15.6%/20.5%/20.3%，对应的归母净利润为9.9/13.4/15.8亿元，同比增速为1.2%/35.0%/17.9%EPS为1.61/2.18/2.57，当前股价对应26/19/16的PE，维持买入评级风险提示:食品安全，原材料价格波动，行业竞争加剧，疫情反复等不可抗力因素，门店扩张和食品生态系统赋能需求不及预期

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