天合光能688599：一体化助力成本传导N型电池技术布局蓝海

事件:公司于2022年4月26日发布2021年年报，实现营业收入444.8亿元，同比增长51.20%，归属于上市公司股东的净利润18.04亿元，同比增长46.77%，经营活动产生的现金流量净额10.98亿元，同比下降63.37%点评:受制于硅料涨价，毛利率逐季下降2021年，公司综合毛利率下降14.14%，同比下降1.83%由于上游硅料涨价，毛利率略有下降Q1到第四季度的综合毛利率分别为12.27%/14.18%/13.93%/15.49%2021年，公司净利润率为4.16%，同比下降0.03个百分点公司一体化生产模式顺利将硅料价格从上游传导至下游，毛利率和净利率受影响较小经过近几年产能的快速释放，2021年末公司资产负债率为71.41%，同比上升5.85个百分点组件和支架双管齐下，巩固大尺寸领先地位2021年，天合联盟分别实现了24.8GW和1.8GW的组件和支架运输公司210mm大尺寸组件出货量全球第一，累计出货量超过16GW伴随着不断的进步，天合光能在2021年将多个基地投入运营到2021年底，电池和组件容量分别达到35/50GW，其中210mm电池容量占比超过70%预计2022年底公司电池和模组产能将达到50/65G W，同比分别增长42.86%/30%电池技术多方向布局，N型电池时代厚积薄发，2021年全年研发支出9.25亿元，创历史新高其拓普康电池实验室可生产最高效率25.42%的电池，新建210mm大尺寸拓普康中试线电池量产平均效率已经超过24.5%2022年4月，公司宿迁8GW托普康电池项目已正式启动，预计下半年逐步投产HJT方面，天河承担了国家863计划HJT电池产业化相关项目，目前电池量产效率已经达到24%以上此外，2021年公司布局深度产业整合，合资10GWh储能电池生产线和2GWh模块生产线，自有系统集成能力2GWh，正在逐步达产预测及投资建议天河是光伏组件龙头企业，将继续发挥在电池和组件环节的优势到年底具备50GW电池产能和65GW模组产能，大力研发高效托普康电池和HJT电池，描绘下一步的宏伟增长计划预计我公司2022—2023年营收分别为878.2/1002.8亿元，归母净利润为35.3/46.6实测营收将为125.5亿元考虑到公司巨大的增长潜力，未来三年归母净利润复合增长率将超过40%我们给予公司22年40倍PE，目标价65.2元，维持增持评级建议海外关税政策变化，硅料价格居高不下，公司新技术推进缓慢

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